隨著申請(qǐng)獲受理，深圳大普微電子股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“大普微”）成為注冊(cè)制以來(lái)首家未盈利的創(chuàng)業(yè)板申報(bào)企業(yè)。此次上市，公司擬募資18.8億元，發(fā)行新股不低于10%，對(duì)應(yīng)潛在上市后市值為188億元。
面對(duì)如此高的估值，大普微真正的問(wèn)題可能不只是虧損。
2024年市場(chǎng)份額疑似下降
大普微主要從事數(shù)據(jù)中心企業(yè)級(jí) SSD （固態(tài)硬盤(pán)）產(chǎn)品的研發(fā)和銷(xiāo)售，公司聲稱(chēng)具備企業(yè)級(jí) SSD“主控芯片+固件算法+模組”全棧自研能力。
SSD中核心硬件包括主控芯片、用來(lái)存儲(chǔ)數(shù)據(jù)的NAND閃存顆粒和用于加速數(shù)據(jù)訪問(wèn)DRAM顆粒，核心軟件為固件算法。相比消費(fèi)級(jí)SSD，企業(yè)級(jí)SSD對(duì)于并行訪問(wèn)能力、低延遲性要求更高，同時(shí)，對(duì)數(shù)據(jù)安全、誤碼率、無(wú)故障時(shí)間等可靠性指標(biāo)也有要求。因此，企業(yè)級(jí)SSD的技術(shù)難度整體高于消費(fèi)級(jí)SSD。
根據(jù)大普微招股書(shū)中引用的IDC數(shù)據(jù)，2023年中國(guó)企業(yè)級(jí)固態(tài)硬盤(pán)市場(chǎng)份額排名靠前的企業(yè)依次為三星（25.5%）、SK海力士旗下的Solidigm（23.1%）、憶聯(lián)信息（22.4%）、大普微（6.4%）、浪潮（4.1%）、美光（3.5%）、憶恒創(chuàng)源（2.9%）和鎧俠（1.6%），大普微排名第四，在國(guó)內(nèi)企業(yè)中僅次于憶聯(lián)信息排名第二。
根據(jù)IDC在2025年5月發(fā)布的《中國(guó)半年度企業(yè)級(jí)固態(tài)硬盤(pán)市場(chǎng)（2024下半年）跟蹤》報(bào)告， 中國(guó)企業(yè)級(jí)固態(tài)硬盤(pán)市場(chǎng)在2024年得到修復(fù)，市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到62.5億美元（450億元人民幣），同比增長(zhǎng)187.9%，市場(chǎng)份額排名靠前的企業(yè)的企業(yè)依次為Solidigm、三星、憶聯(lián)信息、憶恒創(chuàng)源、大普微、浪潮信息（000977.SZ）和江波龍（301308.SZ）。而大普微市場(chǎng)份額排名從2023年的第四降至第五，在國(guó)內(nèi)企業(yè)中由第二變?yōu)榈谌?，市?chǎng)份額相比2023年有所下降。
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招股書(shū)顯示，大普微2022年、2023年和2024年?duì)I業(yè)收入分別為5.57億元、5.19億元、9.62億元，盡管2024年同比2023年增長(zhǎng)85.3%，但未跑贏同期市場(chǎng)增速。
2024年毛利率突然上升
盈利能力方面，大普微表現(xiàn)堪憂(yōu)。公司2022年、2023年和2024年毛利率分別為-0.09%、-27.13%和27.28%，2022年和2023年毛利率均為負(fù)，只是在2024年毛利率由負(fù)轉(zhuǎn)正。
在招股書(shū)中，大普微與同行業(yè)可比公司的毛利率進(jìn)行了對(duì)比，大普微毛利率波動(dòng)區(qū)間最大，毛利率最高值和最低值之間相差超過(guò)54個(gè)百分點(diǎn)。
大普微2024年毛利率的突然改善，是行業(yè)周期的因素還是經(jīng)營(yíng)能力提升的結(jié)果？
大普微表示，尚未盈利的主要原因之一是公司處于發(fā)展早期，對(duì)上下游產(chǎn)業(yè)鏈議價(jià)能力有限。
從外購(gòu)原材料成本結(jié)構(gòu)中可以看出，NAND Flash是其主要原材料成本，如2024年采購(gòu)占比高達(dá)91.16%，公司主要采購(gòu)的NAND Flash品牌包括公司A、鎧俠、及SK海力士，一位行業(yè)從業(yè)人士向界面記者透露，公司A很可能是長(zhǎng)江存儲(chǔ)。而面對(duì)這些行業(yè)巨頭，大普微顯然缺乏議價(jià)能力。
2022年以來(lái)，NAND flash采購(gòu)價(jià)格波動(dòng)較為劇烈，以?xún)r(jià)格系數(shù)計(jì)算，公司2022年、2023年和2024年NAND flash采購(gòu)價(jià)格系數(shù)分別為1、0.41和0.69。
而在銷(xiāo)售端，大普微企業(yè)級(jí)SSD產(chǎn)品銷(xiāo)售單價(jià)的波動(dòng)趨勢(shì)與NAND flash采購(gòu)價(jià)格高度趨同。公司2022年、2023年和2024年主營(yíng)業(yè)務(wù)中企業(yè)級(jí)SSD產(chǎn)品單位容量平均單價(jià)分別為828.46元/TB、341.62元/TB和565.69元/TB。
假設(shè)以828.46元/TB作為價(jià)格基準(zhǔn)，定為1，則大普微2022年、2023年和2024年企業(yè)級(jí)SSD銷(xiāo)售的單價(jià)系數(shù)分別為1、0.41和0.68，與同期NAND flash采購(gòu)價(jià)格系數(shù)幾乎一致。也就是說(shuō)，公司對(duì)外銷(xiāo)售價(jià)格基本也只能按照NAND flash當(dāng)期的采購(gòu)價(jià)格隨行就市。
這一定程度上可以說(shuō)明，大普微相對(duì)上下游的議價(jià)能力基本沒(méi)有改善，毛利率的上漲并非由于采購(gòu)成本下降。唯一原因是市場(chǎng)售價(jià)的上漲。也就是說(shuō)，公司毛利率的提升，可能源于NAND flash低價(jià)期采購(gòu)的存貨。
自研主控芯片采購(gòu)金額下降
盡管大普微2024年毛利率有所改善，但歸母凈利潤(rùn)依然連續(xù)三年為負(fù)，2022年、2023年和2024年分別為-5.34億元、-6.17億元、-1.91億元，2024年虧損有所收窄，累計(jì)虧損達(dá)13.42億元，。
在毛利率不高的情況下，研發(fā)費(fèi)用率偏高是大普微虧損的主要原因。公司2022年、2023年和2024年分別為34.82%、51.72%和28.51%，均高于當(dāng)年毛利率。
大普微聲稱(chēng)，專(zhuān)注于數(shù)據(jù)中心企業(yè)級(jí)SSD “主控芯片+固件算法+模組”的全棧自研，研發(fā)投入相對(duì)較高，是研發(fā)費(fèi)用率偏高的主要原因。
大普微自研了針對(duì)PCIe 4.0的DP600和PCIe 5.0的DP800兩款主控芯片。在招股書(shū)中，公司將搭載自研主控芯片DP600的PCIe 4.0 SSD，與知名廠商相同外形（U.2）及接口協(xié)議（PCIe4×4）的同代際產(chǎn)品進(jìn)行了對(duì)比，并得出結(jié)論：公司PCIe 4.0 SSD產(chǎn)品在讀寫(xiě)速度以及隨機(jī)讀寫(xiě)延遲方面表現(xiàn)優(yōu)于國(guó)際和國(guó)內(nèi)廠商的同代際產(chǎn)品或處于接近水平。
報(bào)告期內(nèi)，大普微企業(yè)級(jí)SSD累計(jì)出貨量達(dá)3,500PB以上，其中搭載自研主控芯片的出貨比例達(dá)70%以上。
目前大普微主要向翱捷科技（688220.SH）進(jìn)行自研主控芯片成品采購(gòu)，公司完成自研主控芯片的架構(gòu)設(shè)計(jì)、芯片設(shè)計(jì)、邏輯驗(yàn)證等開(kāi)發(fā)后，與翱捷科技共同開(kāi)展后端設(shè)計(jì)工作，并委托其向晶圓代工廠、封測(cè)廠下訂單生產(chǎn)自研主控芯片。2024年四季度起，針對(duì)新開(kāi)發(fā)的主控芯片品類(lèi)，其芯片封裝及測(cè)試工作由公司自主委托封測(cè)廠完成。
報(bào)告期內(nèi)，大普微自研主控芯片對(duì)外采購(gòu)金額分別為974.12萬(wàn)元、8419.67萬(wàn)元和5821.02萬(wàn)元，同時(shí)，由于不同年度采購(gòu)單價(jià)系數(shù)不同，假設(shè)2022年主控芯片采購(gòu)單價(jià)為1元/顆，則對(duì)應(yīng)2022年、2023年和2024年采購(gòu)芯片顆數(shù)分別為974.12萬(wàn)、9151.82萬(wàn)和7973.97萬(wàn)。
值得注意的是，大普微在2024年整體對(duì)外采購(gòu)金額大幅提升的背景下，自研主控芯片的采購(gòu)金額和采購(gòu)量都有不同程度下降。自研主控芯片是公司產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力和差異化的關(guān)鍵，如果采購(gòu)量下降，是否意味著公司SSD搭載自研主控芯片的比例下降，還需公司進(jìn)一步給出解釋。
